ASML Holding Aktie: Wie lange finanzieren die Kunden den KI-Ausbau noch?

Zwischen 1.590 und 2.500 Euro spannen die acht im Analysten-Konsens erfassten Häuser ihre Kursziele für ASML. Die Spanne bildet eine offene Frage ab, die seit Intels schwachem Ausblick für das Schlussquartal und den enttäuschenden Zahlen amerikanischer Cloud-Konzerne drängender geworden ist: Wie lange finanzieren die Kunden den Ausbau ihrer Chipfabriken noch im bisherigen Tempo? Diese Frage geht direkt an Dieter Jaworski: Wie viel davon steckt bereits im Kurs?

ASML Holding (NL0010273215) — Schlusskurse 11.05.2026 bis 05.11.2026, Angaben in EUR. Stand: 05.11.2026.

Felix Baarz: Ausgerechnet Sie, der sonst jede Euphorie zerlegt, sehen bei einem Halbleiterwert reichlich Luft nach oben. Und das in der Woche, in der Intel vor einem schwachen Schlussquartal warnt. Ist das nicht einfach der Konsens mit Ihrem Namen drauf?

Dieter Jaworski: Mein Niveau liegt nah am Konsens, das bestreite ich gar nicht. Was mich unterscheidet, ist die Stelle, an der ich das Risiko verorte. Intel hat für das vierte Quartal 15 bis 16 Milliarden Dollar Umsatz angekündigt und über einen schwachen PC-Markt geklagt. Das betrifft Intels Endmärkte.

ASML beliefert Intel auch, klar, aber die Abhängigkeit in dieser Lieferkette läuft andersherum. Wer an der Spitze fertigen will, braucht EUV, also Belichtung mit extrem kurzwelligem ultraviolettem Licht, mit der die feinsten Strukturen auf den Wafer kommen.

Diese Anlagen baut laut Geschäftsbericht 2025 weltweit nur ASML. Ein Kunde kann eine Fabrik verschieben. Ausrüsten kann er sie bei keinem anderen Lieferanten. Deshalb werte ich Intels Warnung als Stimmungsschock für den ganzen Sektor, und für eine Aussage über ASMLs Auftragsbuch reicht sie mir nicht.

Felix Baarz: Genau diese Erzählung hat man bei Ausrüstern in jedem Zyklus gehört: unersetzlich, alles nur Stimmung. Und zwar kurz bevor die Bestellungen weggebrochen sind. Warum soll es diesmal anders laufen?

Dieter Jaworski: Es muss gar nicht anders laufen. Ein Monopol schützt nicht vor dem Geiz der Kunden, und wenn die Fabrikbauer sparen, merkt ASML das zuerst. Der einzige Trost ist, dass die Nachfrage dann liegen bleibt und nicht zu jemand anderem wandert. Das hilft Geduldigen, sonst niemandem.

Felix Baarz: Dann konkret: Wie viel Erwartung steckt im heutigen Kurs, und wie viel davon hat ASML schon belegt?

Dieter Jaworski: Für 2026 ist fast alles belegt. Das Unternehmen erwartet 44 bis 45 Milliarden Euro Jahresumsatz, der Konsens liegt praktisch auf der Mitte, und das dritte Quartal 2026 mit gut 11,7 Milliarden Euro passt ins Bild. Überraschungen erwarte ich da in keine Richtung.

Die eigentliche Wette heißt 2027, und dafür hat ASML keine Zahl genannt. Was der Kurs verlangt, ist im Kern eine Bedingung an die Profitabilität. Die operative Marge, also das, was nach allen Betriebskosten vom Umsatz übrig bleibt, muss sich auf Jahressicht bei rund 41 Prozent halten und darf 2027 nicht zurückfallen.

Im dritten Quartal lag sie bei 44,4 Prozent. Ich rechne trotzdem bewusst mit dem niedrigeren Jahreswert. Ein starkes Quartal ist noch kein Niveau. Hält diese Marge, finde ich den heutigen Preis eher anspruchslos. Rutscht sie deutlich ab, wird die Rechnung schnell dünn.

Felix Baarz: Sie sagen, ein starkes Quartal sei „noch kein Niveau“. Dann gilt das auch für die 57,5 Prozent Bruttomarge aus dem dritten Quartal. Die Prognose von rund 56 Prozent fürs Gesamtjahr legt nahe, dass der Gipfel schon erreicht ist. Bauen Sie auf einem Ausreißer?

Dieter Jaworski: Dass die Jahresprognose unter dem Quartalswert liegt, sehe ich genauso. Einen Gipfel lese ich daraus trotzdem nicht ab. Woher kam die Stärke? Das Management nennt vor allem die Nachfrage nach Produktivitäts-Upgrades, also Nachrüstungen, mit denen Kunden aus Anlagen, die längst in ihren Fabriken stehen, mehr Durchsatz herausholen.

Dieses Geschäft mit der installierten Basis hat eine Eigenschaft, die Neuanlagen fehlt. Es läuft weiter, wenn Kunden neue Fabriken aufschieben, weil sie dann aus dem Bestand mehr herauspressen müssen.

Zum Vergleich: Im zweiten Quartal 2026 lag die Bruttomarge bei 54 Prozent. Der Sprung danach ist teils Produktmix, teils Preismacht. Der Mix kann schwanken, geschenkt. Preismacht bei einem Produkt ohne Alternative verschwindet nicht innerhalb eines Quartals.

Felix Baarz: Was müsste passieren, damit Ihre Rechnung nicht aufgeht? Und bitte nicht die Exportkontrollen als Ausweichthema.

Dieter Jaworski: Die streife ich nur kurz, dann sind sie erledigt. Die niederländischen Genehmigungspflichten verschieben Mix und Lieferzeitpunkte im Chinageschäft, und damit lebt ASML seit Jahren. Auch der Engpass bei Zeiss als exklusivem Optiklieferanten bremst eher das Tempo, als dass er die These bricht.

Woran meine Rechnung wirklich hängt: dass die großen Cloud-Konzerne und Chipfertiger den KI-Ausbau weiter finanzieren können und wollen. Genau daran haben die enttäuschenden Zahlen der US-Cloud-Anbieter gerade gekratzt. Fällt diese Voraussetzung weg, bleibt ein exzellentes, aber zyklisches Geschäft übrig, konkurrenzlos bei EUV, mit treuer Kundschaft und einem Servicegeschäft als Polster.

Nur wäre es dann zu hoch bewertet. Meine rund 2.100 Euro ließen sich so nicht halten, ich landete eher am unteren Ende der Konsensspanne. High-NA, die nächste EUV-Generation mit noch feinerer Auflösung, hilft kurzfristig wenig. Samsung peilt den Serieneinsatz in der DRAM-Fertigung erst mit Horizont bis 2028 an.

Felix Baarz: Sie haben die ganze Bewertung an eine Bedingung geknüpft: eine operative Marge von rund 41 Prozent auf Jahressicht, die 2027 nicht zurückfällt. Trauen Sie ASML das zu? Und was folgt daraus für Ihr Urteil?

Dieter Jaworski: Ja, ich traue es ASML zu. Die Marge lebt nicht allein von neuen Fabriken, sie lebt auch von Kunden, die ihre vorhandenen Anlagen ausreizen müssen, wenn sie beim Neubau zögern. Was mich mehr umtreibt, ist die Geduld der Aktionäre.

Bremsen die Kunden ein, zwei Quartale, sieht die Aktie lange schlecht aus, obwohl die Rechnung am Ende aufgehen kann. Dieses Zeitrisiko halte ich bei einem Geschäft, das niemand ersetzen kann, für tragbar. Teuer finde ich ASML auf dieser Basis nicht. Holprig wird allenfalls der Weg.