Nokia Aktie: Die Hälfte des Börsenwerts hängt an Aufträgen, die erst noch geliefert werden müssen

An der Börse wird Nokia inzwischen als Ausrüster für KI-Rechenzentren gehandelt, mit Milliardenaufträgen von Cloud-Kunden und Nvidia als strategischem Investor.

Darunter liegen ein Mobilfunkgeschäft mit vergleichsweise niedrigen Zielmargen, ein Patentstock mit stetigen Lizenzeinnahmen und ein Konzernumbau, bei dem der Preis für das an AURELIUS verkaufte Campus-Geschäft nicht veröffentlicht wurde. Wie viel davon der Börsenwert tatsächlich abbildet, will Felix Baarz vor den Quartalszahlen am 22. Oktober von Dieter Jaworski wissen.

Nokia (FI0009000681) — Schlusskurse 21.04.2026 bis 16.10.2026, Angaben in EUR. Stand: 16.10.2026.

Felix Baarz: Wie viel von Nokias Börsenwert ist durch das Geschäft gedeckt, das heute schon Geld verdient?

Dieter Jaworski: Ungefähr die Hälfte. Ich rechne das Unternehmen Stück für Stück zusammen. Dafür bewerte ich jede Sparte einzeln mit ihren heutigen Margen und den Bewertungsmultiplikatoren vergleichbarer Firmen und addiere das Ergebnis, im Jargon heißt das Sum-of-the-Parts.

Ich lande bei einem Eigenkapitalwert von grob 26 Milliarden Euro. Die Börse zahlt knapp 51. Mit dieser Lücke fange ich an, weil sie mein Verlustszenario beschreibt: Wenn die KI-Geschichte ins Stocken gerät, gibt es keinen natürlichen Halt kurz unter dem heutigen Niveau. Der Halt liegt deutlich tiefer.

In meinen 26 Milliarden stecken vor allem die Patentlizenzen und das Netzwerkgeschäft zu heutigen Margen, dazu 2,8 Milliarden Euro Netto-Cash zum Ende des zweiten Quartals 2026. Die zweite Hälfte des Börsenwerts ist ein Wechsel auf die Zukunft. Sie setzt auf optische Netze für Rechenzentren und auf Zielmargen, die erst 2028 erreicht sein sollen.

Felix Baarz: Genau diese Zukunft schärft Nokia gerade. Das Campus-Geschäft geht an AURELIUS, Kapital fließt in die Bereiche mit dem größten Wertpotenzial. Ist diese Fokussierung nicht genau das, was eine Prämie rechtfertigt?

Dieter Jaworski: Warum sollte sie das? Bisher liegt eine unterschriebene Vereinbarung vor, ein Preis fehlt. Abgeschlossen werden soll erst im ersten Halbjahr 2027, vorher stehen Arbeitnehmerkonsultationen und behördliche Genehmigungen an. Solange Nokia die Gegenleistung nicht nennt, müssten Sie mir zeigen, an welcher Stelle der Bewertung dieser Wert auftauchen soll. Ich kann ihn nirgends verbuchen.

Die Logik erkenne ich an. Private Mobilfunknetze und industrielle Edge-Lösungen für fast 900 Kunden sind ein mühsames Projektgeschäft, in dem Nokia im Wettbewerb kaum Skalenvorteile ausspielt. Dass die Drohnen-Sparte ausdrücklich draußen bleibt, werte ich als Zeichen, dass das Management präzise schneidet und nicht einfach Ballast abwirft. Fokus muss sich allerdings erst in Zahlen zeigen. Bis dahin ist er eine Behauptung.

Felix Baarz: Zuletzt hat der ganze Sektor unter der Sorge gelitten, dass die KI-Investitionen zu stark auf Schulden gebaut sind. Wie teuer wird es für Nokia, wenn die großen Rechenzentrumsbetreiber bremsen?

Dieter Jaworski: Sehr teuer, und zwar über die Bewertung. Am operativen Gewinn liegt es nicht. Nokia erwartet für das Gesamtjahr einen vergleichbaren operativen Gewinn von 2,1 bis 2,6 Milliarden Euro, der Analysten-Konsens liegt mittendrin. Da droht kein Absturz. Gefährdet ist die Optionshälfte, von der ich eben gesprochen habe.

Schauen Sie sich die Lieferkette an. Auf der einen Seite stehen die Hyperscaler, also die wenigen großen Cloud-Konzerne, die Rechenzentren in Serie bauen. Sie entscheiden über den Auftragsfluss und können Lieferanten gegeneinander ausspielen.

Auf der anderen Seite stehen die Halbleiter- und Komponentenlieferanten, und Nokia selbst nennt begrenzte Lieferkapazitäten als Engpass der Branche. Den Hebel hält, wer die Bauteile liefert, und dazu, wer die Rechenzentren bestellt. Nokia sitzt dazwischen, mit der zugekauften Infinera-Optik als Trumpf, aber ohne Kontrolle über beide Enden. Zölle und Wechselkurse verschärfen das noch.

Meine Messlatte für den 22. Oktober ist deshalb simpel. Im zweiten Quartal 2026 kamen 2,8 Milliarden Euro Auftragseingang von KI- und Cloud-Kunden herein, die entsprechenden Umsätze haben sich gegenüber dem Vorjahr verdoppelt. Fällt dieser Auftragseingang im dritten Quartal spürbar darunter, beginnt der Markt, die Optionshälfte neu zu rechnen.

Felix Baarz: Sie nennen die zweite Hälfte des Börsenwerts einen „Wechsel auf die Zukunft“, halten aber den Patentstock und das Netto-Cash für einen soliden Boden. Wenn dieser Boden so solide ist, wie groß kann der Schaden dann überhaupt werden?

Dieter Jaworski: Der Boden hält das Unternehmen. Den heutigen Börsenwert hält er nicht. Er verhindert, dass Nokia wertlos wird, mehr leistet er nicht. Und auch dieser Boden ist kein Granit.

Die Patentlizenzen laufen über FRAND-Verträge, also Lizenzen zu fairen, angemessenen und diskriminierungsfreien Bedingungen, die mit Geräteherstellern regelmäßig neu verhandelt werden. Über 250 Lizenznehmer zahlen, weil praktisch jedes Mobilfunkgerät auf diese Standards angewiesen ist. Das ist der beste Teil des Konzerns, ohne Diskussion.

Genau hier liegt der Datenpunkt, an dem ich hänge. Das Segment Technology Standards ist im zweiten Quartal 2026 um 15 Prozent auf 407 Millionen Euro gewachsen. Bleibt dieses Wachstum in den kommenden Quartalen aus, muss ich umdenken, dann ist mein Boden dünner als gedacht.

Das Mobilfunkgeschäft trägt nämlich wenig zur Absicherung bei: Für Mobile Networks peilt Nokia nur 6 bis 9 Prozent operative Marge an. Huawei-Verbote in Europa und Nordamerika helfen Nokia bei Ausschreibungen, in den Schwellenländern drücken Huawei und ZTE trotzdem auf die Preise.

Felix Baarz: Ihr faires Niveau deckt sich ziemlich genau mit dem Median der vier Häuser im Analysten-Konsens. Ist das nicht einfach Herdendenken mit Ihrem Namen darauf?

Dieter Jaworski: Ein Mittelwert verrät nichts über die Ränder. Die Schätzungen liegen meilenweit auseinander, und genau diese Streuung interessiert mich. Wer nur die Mitte zitiert, verschweigt, wie tief man fallen kann.

Felix Baarz: Sie haben die 2,8 Milliarden Euro Auftragseingang aus dem zweiten Quartal zur Messlatte erklärt. Wenn Nokia am 22. Oktober deutlich darunter bleibt, ist die Aktie dann für Sie zu teuer?

Dieter Jaworski: Ja. Dann trägt die Optionshälfte nicht mehr, und für ein Geschäft, das in meiner Rechnung rund die Hälfte des Börsenwerts wert ist, zahlt man zu viel. Hält die Messlatte, komme ich auf rund 9,75 Euro als faires Niveau. Das ist knapp ein Fünftel Luft nach oben, ordentlich, aber kein Grund zur Euphorie.

Auf der anderen Seite der Waage liegt ein möglicher Rückschlag, der ein Vielfaches dieser Luft ausmachen kann. Nokia ist ein besseres Unternehmen als vor zwei Jahren. Der Kurs hat das allerdings längst eingepreist und lässt für einen schwachen Auftragseingang kaum Spielraum.