Rocket Internet: Was die Aktie wirklich wert sein könnte

In gewisser Weise kann man das Verhältnis zwischen der Startup-Beteiligungsgesellschaft Rocket Internet und dem Kapitalmarkt immer noch als gestört betrachten. Und das, obwohl das Unternehmen bekanntlich in den letzten 10 Monaten nicht nur einen Börsengang absolvierte, sondern auch eine große Kapitalerhöhung und eine 500 Mio. Euro schwere Wandelanleihen-Emission. Doch der Blick auf den Aktienkurs zeigt: Da liegt einiges im Argen.

 

© Rocket Internet
© Rocket Internet

Wir wollen jetzt nicht zu polemisch sein, aber irgendwie steckt dem deutschen Aktienmarkt immer noch das Fiasko Neuer Markt in den Knochen. Kaum anders ist zu erklären, dass nur wenige Anleger und Analysten sich auf die Investmentstory von Rocket Internet einlassen.

Schlimmer noch: Rocket Internet ist ja nur der bekannteste Name. Auch andere Beteiligungsfirmen hatten in den vergangenen Jahren und Monaten ihre liebe Not mit der Börse. Dabei ging es beileibe nicht nur um Firmen, die im Internet-Business unterwegs sind, sondern auch um klassische Beteiligungsmodelle wie bei Aurelius, die in Industriefirmen investieren.

 

Holdings wie Rocket Internet haben ein Bewertungsproblem

Natürlich sind Gründe für so viel Zurückhaltung zu benennen. Da sind zum einen Bewertungsfragen, die bei Holdings bzw. Beteiligungsgesellschaften meist zu entsprechenden Abschlägen führen. Kurz gesagt: Meist gilt das Spruchwort, dass das Ganze mehr wert ist als die einzelnen Teile, bei Holding-Strukturen nicht.

Andererseits zählt an der Börse oftmals nur der schnelle und vor allem sichtbare Erfolg. Und da bekommen insbesondere Firmen, die in Startups investieren, schnell ihre Probleme. Denn oftmals brauchen solche Investoren einen langen Atem, da Startups in den meisten Fällen in den ersten Jahren nur Geld verbrennen. Umsatz ist in der Regel die Maßzahl, ob ein Geschäftsmodell funktioniert, Profitabilität kommt meist dann erst später, wenn durch Skaleneffekte die Kosten gedrückt werden können.

 

Markt unterschätzt den nötigen Zeitfaktor

In der Praxis bedeutet das, dass die meisten Startups über mehrere Finanzierungsrunden gehen müssen, ehe tatsächlich eine Marktreife mit entsprechender positiver Ertragslage erreicht wird. Für die institutionellen und industriellen Investoren bedeutet das, tiefe Taschen und Geduld zu haben. Gerade letzteres scheint aber im krassen Gegensatz zur aktuellen Börsenstimmung zu stehen.

Davon kann nun auch Rocket Internet ein Lied singen. Denn die Vorlage der aktuellen Ergebnisse der so genannten Proven Winner verursacht an der Börse bestenfalls müdes Gähnen, bei einigen aber auch wieder einen Verkaufsreflex. Dabei sehen die Details gar nicht mal so schlecht aus.

Proven Winner bei Rocket Internet über hohen dreistelligen Zuwachsraten

Bei den Proven Winners handelt es sich um Firmen, die in ihrer Geschäftsentwicklung schon sehr weit vorangeschritten sind. Insgesamt führt Rocket Internet 12 Firmen in dieser Kategorie auf, darunter auch bekanntere Namen wie HelloFresh, Home24 und Westwing.

Diese konnten im 1. Quartal im Durchschnitt ihren Umsatz um 217% steigern. Besonders stark performten dabei HelloFresh mit einem Umsatzzuwachs um 369% und der Onlinehändler Lazada, der ein Plus von 363% verbuchte. Bei letzterem handelt es sich um eine Art Amazon-Klon, der in Südostasien am Markt ist.

 

Börse bemängelt negatives EBITDA

Was nun an der Börse bemängelt wurde, ist die Tatsache, dass alle Proven Winner weiterhin Verluste schrieben und negative EBITDA-Margen aufwiesen. Wobei geflissentlich übersehen wird: Im letzten Jahr lag die durchschnittliche EBITDA-Marge bei minus 39%, jetzt bei minus 34%. Auch wenn sich einige Firmen verschlechterten, so geht das Gesamtkonzept doch in die richtige Richtung.

Wozu auch gehört, dass sich die Firmenwerte weiterhin positiv entwickeln. Insgesamt meldete Rocket Internet zu Mitte Juni einen LPV (Last Portfolio Value) von 4,8 Mrd. Euro, ein Plus von 2,3 Mrd. Euro gegenüber dem IPO-Wert im letzten Jahr. Insgesamt liegt der LPV plus vorhandenes Cash bei 6,1 Mrd. Euro. Dem steht eine Marktkapitalisierung von derzeit nur 5,86 Mrd. Euro gegenüber.

 

Welches Kursziel bei Rocket Internet sinnvoll wäre

Aus unserer Perspektive sieht das nach Unterbewertung aus. Wo letztlich ein Kursziel zu setzen wäre, hängt sicherlich davon ab, welches Multiple man einem Unternehmen wie Rocket Internet zubilligen würde. Wir würden hier vorerst aber sicherlich mit Werten zwischen dem 1,2- bis 1,4-fachen des Portfoliowertes arbeiten.

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Das würde bedeuten, dass eine Marktkapitalisierung von rund 7,3 Mrd. Euro gerechtfertigt erscheint, mithin ein Kursziel von 44 Euro. Unter dieser Prämisse sehen wir in Rocket Internet weiterhin ein Kauf.

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